利率上涨不会延续太久

冉学东

全球经济风云激荡，变幻莫测。美国通胀见顶，美联储加息步伐放缓，美元大跌，美债收益率大幅下跌。这个时候按照一般逻辑人民币必然大涨，同时中国国债收益率也会大跌，而因为美国通胀见顶，为中国货币政策宽松打开空间。

但是，谁又能预判到正是在这个时候中国的疫情防控政策进一步优化，并且出台了支持房地产的“金融十六条”，让中国的利率市场出现了连续两天的大涨行情，债市一片风声鹤唳。难道中国的利率会持续大涨，货币会进一步收紧？

11月15日国债期货小幅收跌，但是前面两个交易日，国债期货连续大跌，十年期国债期货主力合约从最高点的101.625跌到最低点100.402，两日的下跌幅度为债市罕见，同时收益率也大涨了两日，从最低点的2.702%上涨到最高点2.851%，加上美国国债收益率近期大跌，中美倒挂的利差大幅收窄。其他短期的利率品种下跌幅度也较大。

利率市场之所以出现如此大的涨幅，主要是政策变化，转变了人们的预期，疫情调控将更加精准，此前一刀切的层层加码政策将进一步调整，这些调整主要是进一步科学地认识到疫情发展的阶段性，并根据中国医疗和防控实际做出调整。而客观上对经济是一个利好，尤其是受疫情影响的服务业中小企业，对此前萎靡的资金需求将可能发生转变，特别是对于银行的贷款需求将增加，这会对低位徘徊的利率市场形成刺激。

另一个是监管层发布的关于支持房地产市场的“金融十六条”，这个政策对于银行和信托公司等金融机构提出了许多实质性的支持政策，对房地产销售形成刺激，比如对于房地产贷款的展期、不良的认定，以及配套的关于房企发债的增信措施，用银行保函置换预售监管资金等措施，银行等金融机构的信贷资金将更多的流入房地产市场。

但是，这样两项措施会彻底改变中国货币信贷状况吗？笔者的判断是不会，目前上涨的利率也是暂时的，鉴于目前的经济形势，甚至不排除央行进一步的宽松措施，比如近期就可能降准降息，降低基准利率的可能性更大。

主要是中国的通胀状况相当低位，从10月份数据来看，除掉猪肉价格上涨的因素后，甚至可以说是通缩。10月CPI同比2.1%，较9月2.8%的高点出现了明显下滑。PPI同比-1.3%，是2021年以来首次进入负增长区间。通胀中枢在进一步走低，核心CPI稳定在0.6%的年内低位。

猪肉价格在物价上涨中贡献了主要力量，猪肉价格在10月继续上行，环比为9.4%，涨幅比前值扩大4.0个百分点；同比为51.8%，涨幅比前值扩大15.8个百分点。影响CPI上涨约0.64个百分点。也就是说如果除去猪肉价格，10月份的CPI只有1.46%。PPI环比尽管由降转升，但同比依然回落至-1.3%。这意味着未来潜在的通胀压力更加减轻了。

更重要的是经济数据，从11月15日出台的宏观数据看，受疫情防控和房地产需求萎缩的影响，消费和房地产投资水平大幅下滑。

10月份，社会消费品零售总额同比增长-0.5％，预期1％，前值2.5％，较9月下降3％。10月份，全国规模以上工业增加值同比增长5％，预期5.2％，前值6.3％，较9月份下降1.3％。中国1-10月固定资产投资5.8％，预期5.9％，前值5.9％，较1-9月回落0.1％；其中，10月房地产开发投资同比增长-16％，较前值下降3.9％。

以上数据可谓关键经济数据超预期下滑，上周末出台的关于疫情防控和房地产方面的政策，从某个方面讲也是为了托底经济，尤其是消费和房地产，但是对于金融市场不会有转折性的改变，不可能出现2003年非典疫情后宏观经济过热的情况。

主要原因是对于疫情防控方面，政府已经明确不是彻底躺平不管，而是精准防控，这个操作是一个逐渐转弯，并且视疫情发展逐渐调整的过程，受疫情影响的行业也是一个逐渐恢复慢慢消化不利影响的过程。尤其是房地产的政策也不可能出现以前那种烈火烹油的情况，政策的底线还是房住不炒，金融方面的支持基本维持在不发生金融风险的范围，比如影响此次房地产调整的“三条红线”等政策，并未有任何调整。

整个的宏观环境未来还会是一个逐渐向好的过程，货币政策大的方向上还是会放松的，尤其是利率还会继续走低，那么这几天市场的反应有点过激，债券市场很快会作出调整，利率进入稳定的波动期。

事实上央行对资金市场的态度已经非常明显，11月15日央行开展8500亿元MLF操作和1720亿元公开市场逆回购操作，充分满足了金融机构需求。因当日有10000亿元MLF到期，实则当月缩量续作1500亿元。此外，11月以来央行已通过抵押补充贷款(PSL)、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元，意味着11月中长期流动性合计加量投放1700亿元。从以上操作来看，央行维持流动性合理充裕，维持货币政策适度宽松的基调不变，那么未来利率必然进入平稳状态，而长期还是走下降的方向。

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